2011中级经济师考试辅导 经济师考试重点 中级金融：利率的结构

 二、利率的结构

　　（一）利率的风险结构
　　到期期限相同的债权工具但利率却不相同的现象称为利率的风险结构。
　　到期期限相同的债权工具利率不同是由三个原因引起的：违约风险、流动性和所得税因素。
　　（1）违约风险：即债务人无法依约付息或偿还本金的风险，它影响着各类债权工具的利率水平。
　　①政府债券的违约风险较低，公司债券的违约风险相对较高。
　　②信用等级较高的公司债券的违约风险低于普通公司债券的违约风险。
　　一般来说，债券违约风险越大，其利率越高。
　　（2）流动性
　　流动性指资产能够以一个合理的价格顺利变现的能力。它反映的是投资时间和价格之间的关系。
　　①国债的流动性强于公司债券。
　　②期限较长的债券，流动性差。
　　流动性差的债券风险大，利率水平相对就高；流动性强的债券，利率低。
　　（3）所得税因素
　　同等条件下，免税的债券利率低。在我国国债是免税的，利率相对较低。
　　在美国市政债券违约风险、流动性均高于国债，但其免税，所以长期以来市政债利率低于国债利率。
　　（二）利率的期限结构
　　债券的期限和收益率在某一既定时间存在的关系就称为利率的期限结构，表示这种关系的曲线通常称为收益曲线。
　　利率期限结构主要讨论金融产品到期时的收益与到期期限这两者之间的关系及变化。
　　一般来说，随着利率水平上升，长期收益与短期收益的差会越来越小，甚至变负。也就是说，当平均利率水平较高时，收益曲线为水平的（有时甚至是向下倾斜的），当利率较低时，收益率曲线通常较陡。
　　收益曲线的三个特征：
　　不同期限的债券，其利率经常朝同方向变动。
　　利率水平较低时，收益率曲线经常呈现正斜率（如图A）。
　　利率水平较高时，收益曲线经常出现负斜率（如图B）。
　　收益率曲线通常是正斜率。
　　收益曲线的表现形态
　　正常的收益率曲线，即常态曲线，表现有价证券期限与利率正相关。
　　颠倒的收益率曲线，指有价证券期限与利率呈负相关相系。
　　收益曲线的特征将通过下列理论予以诠释：
　　（1）纯预期理论
　　理论把当前对未来的预期是决定当前利率期限结构的关键因素。核心论点是远期利率等于市场对于未来实际利率的预期。
　　如果买卖债券交易成本为零，上述假设成立的话，该理论结论是：投资者购买长期债券并持有到期所获得的收益与在同样时期内购买短期债券并滚动操作获得的收益相同。即无论投资者采取什么样的投资策略，他都可以期望得到同样的收益率。
　　纯预期理论对收益率曲线形状的解释：
　　市场参与者预期未来短期利率等于目前的短期利率 ——收益率曲线为水平线
　　市场参与者预期未来的短期利率下降—收益率曲线向下倾斜
　　市场参与者预期未来的短期利率上升—收益率曲线向上倾斜
　　（2）分隔市场理论
　　该理论认为不同期限债券间的替代性极差，即无法替代；而且资金的供给方和需求方对特定期限又有极强的偏好。
　　由于不同期限债券的低替代性，所以资金从一种期限债券流向另一种具有较高利率期限债券的几乎不可能。
　　所以，该理论认为公司及财政部债券管理决策对收益曲线的形态有重要影响。如果当前的企业和政府主要发行长期债券，那么收益曲线相对陡些；如果当前主要发行短期债券，那么短期收益率将高于长期收益率。
　　（3）期限偏好理论
　　该理论假设借款人和贷款人对特定期限都有很强的偏好。但是，如果不符合机构偏好的期限赚取的预期额外回报变大时，实际上它们将修正原来的偏好的期限。
　　期限偏好理论是以实际收益为基础的，即经济主体和机构为预期的额外收益而承担额外风险。在接受分隔市场理论和纯预期理论部分主张的同时，也剔除两者的极端观点，较近似的解释真实世界的现象。

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